一、美国国债的臭豆腐效应2008年下半年国际金融危机爆发以后，中国动用外汇储备多次增持美国国债，并由此超越日本一跃成为美国国债的最大持有者。这在中国国内引发了广泛的质疑，在美元崩溃论的阴影之下，公众抱有很多疑虑，舆论压力陡增，中国政府官员也多次在公开场合表示对在美资产安全的担忧。面对来自中国方面的担忧，美国总统奥巴马亲自出面安抚，称美国会做负责任的管理者。然而话音甫落，美联储就宣布了高达1.25万亿美元的债券购买计划，美元应声暴跌。似乎坐实了某些担忧，中国这边惶惶不安，深怕美国那头印钞毫无节制，使得中国外汇储备中的美元资产大幅贬值。的确美国如何印钞，全看美国对自身利益的考量，作为最大债主的中国毫无办法。即便美国毫无节制，中国所能做的也不过是用脚投票，抛售美国国债而已（当然，这也意味着可能蒙受巨大损失）。过去30多年来，美元的贬值幅度是惊人的。正如很多人所认为的那样，美国国债远非理想的投资对象，那么为何中国还要如此大规模地投资持有呢？如果想当然地认为就是中国投资策略的失误，那恐怕就大错特错了。我们要看到，还有其他很多国家都把巨额资金投资于美国国债。特别是日本，多年来一直持有大量的美国国债。难道这么多国家都是傻子吗？显然不是，各有所求而已。
下面我们来看看美国国债的情况。美国国债市场是世界上规模最大的国债市场（目前可流通的美国国债大约有6万亿美元），拥有最大的资金容量；同时以其拥有全球最活跃最富有流动性的国债二级市场而著称。除了拥有完善的市场机制、成熟的政府债发行管理体制及高效的交易商、经纪人制度外，还拥有完备发达、安全高效的政府债电子簿记托管系统，使得场外交易市场十分完善发达。场外交易大大提高了非标准化的复杂交易的效率，从而使美国国债获得了稳定、可靠的流动性支撑。目前在美国国债二级市场上，90％以上的交易是通过场外交易方式完成的。去年美国推出大规模救市计划以后，曾经有人对美国政府的信用基础产生怀疑，但是穆迪投资（穆迪投资者服务公司）还是维持了美国政府AAA的信用评级，认为美国政府的信用基础还是牢固的。事实上，美国政府的信用在世界各国当中也一直名列前茅，这是由很多因素决定的。国债也赖账的政府不是没有，20世纪90年代就有阿根廷和俄罗斯两个著名“典范”，政府要做到AAA信用也不是那么容易的。所以正如以上所述，美国国债拥有市场容量、流动性、安全性这三大优点，如果不考虑美元贬值因素，恰恰是那些主要目标为保值的大宗资金的首选。有一点是可以肯定的，持有美元不如持有美国国债。所以备受指责的美国国债就像是臭豆腐，闻起来臭，吃起来香。正如臭气熏天的臭豆腐摊前不乏食客一样，美国国债多年来都不愁没有买家。
二、并不可靠的替代品长期以来，特别是金融危机爆发以后，要求把中国的巨额外汇储备换成黄金和石油储备起来的呼声高涨。这个提议粗看似乎很有道理，但是仔细一分析，却是站不住脚的。
黄金看似是不错的选择，黄金单位价值大，方便储存，而且不会腐败或者变质。中国大概有2万亿美元的外汇储备，按目前的黄金价格，大约相当于10万吨黄金。现在世界上有这么多黄金吗？显然没有。即便有，如果中国将外汇储备都用来买黄金，黄金价格飙涨是必然的，最后实际能够买到的黄金数量必然大大少于10万吨。黄金飙涨，美国肯定很高兴，因为它的官方储备高达8000多吨，远远高于其他任何国家；南非也肯定很高兴，因为它拥有世界上最高的黄金储藏量。高兴的人很多，不高兴的肯定也有，但是可以肯定的是，将来那个最不高兴的必然是中国。中国可以收购到很多黄金，黄金储备也可以超过美国，但是然后呢？黄金的价格还能维持吗？非市场化的行为不可持续。黄金也是商品，价格不是单方面决定的，而要靠供求双方决定，这是一个动态的东西。假如持有黄金就可以保住财富，那么就不会有那么多帝国兴衰、豪门起落了。
石油看起来也是不错的选择。中国已经是石油消费大国也是石油进口大国，中国经济比以往任何时候都更依赖石油。中国建立适当的石油储备无疑是明智的选择。中国2万亿美元的外汇储备，按目前的原油价格大约每桶50美元算（这个价格比起动用外汇储备购买石油的呼声高企那阵子已经降了很多，如果那时即进行大规模储备，现在由于原油价格大跌造成的损失亦会非常惊人），大约可以购买到400亿桶，或者大概60亿吨。这个数量按目前的石油消费水平足够中国用15年。但是正如前面所提到的黄金一样，如果中国大规模收购石油来进行储备，石油价格也必然会大幅上涨，最后达成的收购量会大大少于前面所计算的数量。最后，石油还有一个致命的缺点，不好储藏，十分危险。中国目前储藏石油大多采用地上油罐这种模式，建造这些油罐和相关安保措施的费用是十分高昂的。目前建造油罐的钢材也需要从国外进口，因为国产的钢材还达不到相关的技术指标要求。此类进口钢材的价格大约相当于国产钢材的四到六倍。真要建设这么大规模的石油储备设施来储存数十亿吨的石油，单单钢材这一项的花费恐怕就是天文数字，遑论还有其他巨额费人民币和美元的博弈用。适当的石油储备，比如按国际通行的90～180天用量的石油储备（大约1～2亿吨）是可行的，而超出这一范围，经济性就很值得怀疑。
三、无奈的选择最后我们回到美国国债上面来，就不难发现它的诸多优点。国债不需要任何储存费用，有着黄金不能比拟的市场容量，而且随时可以变现用于支付，还有一定的利息收入（高于绝大多数国家的存款利率水平）。对于中国国家的外汇储备这样的大资金来说，恐怕很难再找到比这更合适的投资对象了。美元持续贬值固然是不可避免的，事实上大多数国家的货币（包括人民币在内）都在持续贬值，而且多数国家的贬值速度只会比美元快而非比美元慢。从更深层次来看，美国国债拥有的优势地位，是建立在美国超强的整体国力基础之上的，其中还特别包括美元在国际货币体系中的主导性优势，从这个意义上来讲，也很难找到比美国国债更好的选择。
美国国债远非完美的投资对象，但对于像中国的外汇储备这样将保值定为第一要务的巨额资金而言，却是无奈的选择。还有，我们不得不承认，这一现实背后反映出的是中国对美国的经济依赖关系。