微型滞涨魅影浮现
各界人士对中国宏观经济的判断争议颇大。奇怪的是，争论的焦点似乎不是经济增长和物价的大致趋势，而是如何定义这些趋势。
首先在判断上就出现了明显分歧。最近通缩的观点颇为流行。众所周知，通缩即通货紧缩，指的是一般物价持续明显地下降，是与通货膨胀相对应的一种状态。在物价还在温和上涨的情况下，说通缩已经发生，实在令人费解。仔细辨之，通缩论其实主要是指当前经济增长的下滑，尤其是房地产领域的调整，而不是指物价的下降。我以为，把实体经济增长的回落定义成通缩，并不恰当。通缩论者认为，经济增长回落和物价下行会是同一过程，将增长放缓称为通缩没什么不妥。但这一点并非绝对如此，因为忽视了滞涨的可能性。有关部门不建议用滞涨这个词，因为2010年下半年经济增速不会掉到8%以下，所以不能说经济增长停滞。我认为，在边际意义上，我们正处在一个微型滞涨的格局。提到滞涨，只是为了比较方便地描述物价抬升、增长下降的组合现象。
这些数据总体而言还是相对理想的，并有望得到延续。这使得近期的政策有可能进入一段观望期：加大紧缩性政策力度没有必要，但显然也没有转为放松的必要。
通货紧缩在中长期出现的可能性也不大。中国的经济增长或将会略有放缓，总体上会回到危机之前的格局，即宏观经济的波动性较20世纪90年代中期以前大幅缩小。20世纪90年代中期以来，大量劳动力进入制造业，推动了经济快速增长，而由于劳动力的相对过剩，普通工人的工资水平在2004年之前几乎没有上升。工资水平的上升落后于劳动生产率的提高，导致剩余积累向企业和政府部门集中，家庭在国民收入分配中的比重有所下降。此外，20世纪90年代以来，中国的资产部门发展迅速，房地产业、证券业和商品市场的容量较快扩张，中国一直都较充裕的货币供应主要进入了这些领域，使得一般物价水平相对平稳。
上述原因使得中国的货币供应增长并未直接造成物价压力，在有些时期，中国的货币供应甚至与物价变化是负向的关系。此外，所谓的“巴拉萨—萨缪尔森”效应也未在中国应验。这个效应指出，像中国这样的劳动生产率较快上升的经济体，要么出现名义汇率的上升，要么国内发生明显的通胀，而在很多时候这两个情况都没有在中国发生。
中国劳动力市场出现的一系列迹象表明，中国的用工成本正不可避免地上升，这会是一个相当缓慢的过程，但其影响将是系统性的。受其影响，中国的经济增长将回到一个相对较低的平台，而通胀压力会有所上升。未来货币供应量和物价上升的关联相对而言，会变得更加紧密；而巴拉萨—萨缪尔森效应可能会有所显现。这些情况将进一步阻止物价出现系统性下降。
欧洲债务危机不足以造成全球实体经济的二次探底，与私人部门的债务危机相比，政府债务危机会得到更为合理的化解，其对经济增长的冲击基本上还是间接性的。因为至少从短期看，创造财富的是企业而不是政府。但政府债务危机通常需要更长的时间来消化，这意味着其负面影响会持续很长时间。当私人企业出现违约时，股价会急剧下跌，甚至会破产重组，其风险释放集中而彻底。这一过程通常不会在主权国家出现，政府会通过削减财政支出和温和通胀来缓慢消化债务问题。
欧债危机也显示，全球经济远没有出现确定性复苏，经济金融的深层次风险还有待释放和出清。IMF首席经济学家布兰查德曾指出，在经济情况良好时，国家财政应努力增加盈余或缩减赤字，以为经济衰退时期创造足够的财政刺激空间。这的确是重要的一点。只是发生债务危机的国家，甚至在危机之前，经济基本面就不尽如人意，财政状况一直不容乐观。而在金融危机期间，随着财政刺激政策的出台，债台进一步水涨船高。
与2008年9月雷曼破产相比，欧债危机对中国的影响更为间接，但欧洲是中国最大的出口市场。2009年中国一季度的出口总量已经达到危机之前的水平，但看起来很难再进一步增长。相比之下，中国在全球贸易中的角色，将更多地以进口大国的身份出现。这意味着贸易顺差将不可避免地从危机之前的高位回落。
注意到上述悲观迹象的同时，还有两点需要补充。一是，未来两三个季度内可能出现的“滞涨”只是边际意义上的，而就整体水平而言，通胀虽然很可能会高于预期，但不会陷入失控状态，经济增长速度会从一季度有所下滑，但仍保持在相当高的水平。只不过，此前“高增长、低通胀”的乐观预期会打些折扣。
二是，相比来说，通胀率的上升比经济增速的回调更值得关注。经济增速的下降总体上是合理的，也是政策调控的结果。当前经济活动已经接近甚至超过潜在水平，再继续扩张有害无益。为此，财政金融刺激手段已经实施“软着陆”，并且有效抑制了房地产业的过热态势。在此背景下，经济增速略有下降符合政策初衷。不过，通货膨胀以高于预期的速度上升，显示出管理通胀预期难度的加大。控制物价过快上涨应该成为政策面下一步的重点。
假定宏观经济按上述逻辑演变，我们来看看当前宏观政策的合理性以及未来可能需要采取的新举措。
中国正采取谨慎而缓慢的退出策略，并时刻关注国内外经济可能出现的不确定风险。为此，政策面主要采取了灵活性较大的数量型工具，实际上几乎所有数量型工具都已开始启用，近来还加强了对房地产领域的调控，股市扩容规模也有所放大。而在价格型工具方面，政策当局似乎还无意引导这方面讨论的升级加码。一个迹象是，在最近一次3年期央票发行时，规模虽高达1100亿元人民币，但收益率却意外下调了2个基点，以此来对冲回笼货币力度加大的影响，并消除市场对加息的猜想。市场各界预期的人民币升值和加息的时间点渐渐来临，但在各国金融市场面临二次探底风险的背景下，冻结这些工具的使用有了新的论据支撑。
对照宏观经济出现的新趋势，我们不难理解这种政策工具趋向的合理性。首先，随着政策刺激力度的减弱，中国经济增长动能也随之下降，这的确意味着内生型增长机制能够将经济增速保持在一个理想水平上。这其中，贸易顺差的大幅下降是重要因素之一。而贸易驱动的增长机制已很难回到危机之前。经济结构更多地转向内需只能是一个循序渐进的过程。在此背景下，政策退出的确需要慎之又慎。
其次，当前政策的合理性还在于，宏观调控政策增加了更多有针对性的手段，这对于处理复杂的经济形势是有必要的。当前经济的主要问题是个别领域过热，政策面通过强力治理产能过剩和抑制房市过度投机，能够在保持政策刺激力度缓慢减弱的同时，解决这些结构性矛盾。我曾经指出，当政策目标多元化尤其是彼此之间存在冲突时，需要启用更多的工具和手段，而不是一边倒的政策紧缩。
从更深层次讲，物价上行的压力还是来自货币的较快发行。物价上涨和货币发行不是随时一一对应的，但长期看来，货币的较快增长总会对物价上涨带来压力。两者的关系有一定的时滞。中国货币政策在2008年10月份以后大幅放松，但通胀压力在一年多以后才逐渐显现。货币供应最初造成了资产价格的较快上涨，而没有直接流入实体经济和商品市场。随着产能缺口的消失，物价压力才逐步加大。还应注意的是，由于资产价格一段时间以来有了明显的下跌，已经有不少资金脱离资产部门，而金融实体经济流动性在国民经济分布结构的变化，也将加大一般物价上涨的压力。
有待讨论的是，当前这种政策思路对于处理可能出现的微型“滞涨”局面是否有效，抑或需要做出某些调整。在这里我特别讨论以下两点。
首先，总体来看，中国政策退出的步伐似乎还滞后于实体经济周期的上升，加息和升值应在政策工具考量范围之内。尽管发达经济体复苏进程中最近出现的不确定性会推迟其政策退出的时间，但也要看到不少国家已多次加息。中国应对危机的宽松政策推动了去年资产价格出现了明显上涨，在其增势放缓之后，正在对一般商品价格带来愈加明显的上升压力。当前货币供应增速和信贷增速同比均在下降，但存款活期化的特征明显。这是通胀预期增长的一个信号。
其次，有效控制财政金融之间的风险过度。发达经济体的主要风险点已经从私人部门转移到了公共部门，这是经济危机及其刺激政策的自然结果。尽管中国没有类似风险，但政府的显性和隐性债务已被广泛关注。中国政府债务值得担忧之处不仅在于其规模较大，还在于其不透明性。割裂财政金融之间的风险问题，需要一个系统性的改革工程。
2010年的一组宏观经济的数据总体而言将是无可挑剔的，但这并不能代表一切。在中国相对平稳的经济状况之下，隐含着诸多问题和矛盾。我以为当前的经济环境能够承受一些深层次的体制机制改革。资源价格体制改革和收入分配体制改革会在一定程度上增加通胀压力，产能过剩和节能减排也会降低经济增速，但从宏观经济的角度，这些影响应该还是可控的。