按照投资主体不同,境外“创业投资基金的基金”可以分为四大类别:①完全由政府出资设立的创业投资引导基金;②政府与银行共同出资设立的创业投资引导基金;③银行独资设立的“创业投资基金的基金”;④其他机构(社保基金、大学基金、退休基金等)共同出资设立“创业投资基金的基金”。但按运作取向的不同,政策性创业投资引导基金和商业性“创业投资基金的基金”的区别仍是十分分明的。政府主导设立的创业投资引导基金偏重于政策引导作用,遵循保本微利的运营原则,保持引导基金的持续发展;而以商业性机构为主导的“创业投资基金的基金”则以追求利润最大化为主要经营目标。
2.1.1 境外引导基金的发展概况
创业投资通过为创业企业提供资本支持和管理服务,而日益成为支持企业技术创新的强大引挚。但是,由于创业投资是高风险和权利义务高度不对称的投资活动,一般投资者对其望而生畏,单纯依靠市场配置创业资本往往面临市场失灵问题。因此,在创业投资业发达国家和地区,都通过设立政策性创业投资引导基金,来引导民间资金设立各类商业性创业投资子基金,从而促进创业资本形成。
国外开始建立引导基金机制始于20世纪50年代末期,即美国的SBIC(小企业投资公司)计划。美国“小企业投资公司计划”的成功实施,使美国经济得以迅速发展,为振兴美国经济发挥了重要作用。此后,英国、以色列、德国、韩国及我国台湾地区等不少国家和地区也都纷纷借鉴美国经验,并结合本国或本地区实际,先后设立了旨在引导民间资金设立创业投资机构的创业投资引导基金。境外比较成功的政策性创业投资引导基金主要有:美国的“小企业投资公司计划”、以色列的YOZMA基金、英国的“政府创业投资基金”、德国的“创业投资贷款担保计划”、澳大利亚的“创新投资基金”、新加坡的“技术创业投资基金”、新西兰的“创业投资基金计划”、台湾行政院的“创业投资种子基金”、智利的CORFU项目等10.,这些创业投资引导基金的设立,极大地促进了当地创业投资事业的发展。
2.1.2 境外引导基金的主要特征
1.引导基金的运作模式
虽然不同国家和地区的创业投资引导基金的运作模式各有特点,但基本的运作模式可以归纳为以下几类:一是通过参股方式与民间资金共同设立创业投资子基金;二是通过融资担保方式支持民间资金设立创业投资基金;三是为民间创业投资基金提供风险补偿。
(1)参股模式
大多数国家或地区的创业投资引导基金采取参股模式。创业投资引导基金对其参股的子基金不控股,不参与管理,并让利于子基金的其他参与者,以吸引民间资本参与创业投资,增加创业投资资本供给,引导创投资本流向。采取参股模式的创业投资引导基金主要有:以色列的“YOZMA基金”,英国的“政府创业投资基金”,澳大利亚的“创新投资基金”,新加坡的“技术创业投资基金”,新西兰的“创业投资基金计划”,台湾行政院的“创业投资种子基金”,智利的CORFU项目,等等。
以色列的YOZMA基金以参股方式参与设立商业性创业投资基金,在每家商业性创业投资基金的参股比例不超过40%,参股金额均为800万美元。政府作为有限合伙人,在创业投资基金中没有投资决策权,以确保基金的商业化运作。
英国的政府引导基金不直接投资中小企业,通过支持各地区设立商业性创业投资基金,促进对中小企业的投资。要求得到政府支持的创业投资基金必须实行商业化运作,由有丰富经验和监管部门授权的基金管理人管理,并需要募集一定比例的私人投资。政府引导基金的投资作为垫底资金或收益封顶或两者结合。
澳大利亚通过政府引导基金引导民间资金设立商业性创业投资基金,促进向创业早期企业投资。政府引导资金与私人资金的匹配比率通过竞标确定,最低为1:1,最高为2:1,并采取让利于民的激励措施,如,政府与民间参股比例为2:1,而分配比例是1:9(政府让利部分通常由民间投资者和基金管理人按8:2比例分配)。
新加坡政府技术创业投资基金(Technopreneurship Investment Fund)由三个部分组成,都是以参股方式支持设立商业性创业投资基金,以激励国内外创业投资家在新加坡开展更多的创业投资活动,加快创业投资业发展。
新西兰“创业投资基金计划”不直接于高新技术中小企业,而是与民间资本共同成立VIF种子基金,再由VIF种子基金投资于中小企业。VIF种子基金重点投资于新西兰的高新技术和创新型中小企业。新西兰VIF计划的管理机构和咨询委员会是与政府完全独立的部门,由一些具有丰富商业知识和判断能力的私营部门专家组成。种子基金出资中政府资金与私人资金按1:2的比例匹配,种子基金对任何中小企业股权投资的金额不得超过基金总额的15%。
中国台湾行政院曾先后于1985年、1991年、1998年、2001年分别设立了四期“创业投资种子基金”投资创投事业,资本总额为344亿新台币。“创业投资种子基金”主要以参股方式参与商业性创业投资基金的设立。2001年设立的“创业投资种子基金”规定,对个别创业投资公司(或基金)的投资以公司(或基金)实收资本额30%或新台币6亿元孰低者为原则,投资到国内的金额至少占其投资总金额的50%。
智利CORFU项目成立于2001年,参照了YOZMA和美国的经验。由于当时智利创业投资业还处于发展早期,CORFU项目一推出就迅速成为智利创投业的主要力量。为更好地对子基金进行监管,引导基金要求每一个子基金必须有至少5家互不关联的投资方,且每一个投资方出资比例占基金总额的10%以上,或者机构投资者出资比例在20%以上。同时要求基金管理人出资金额必须达到基金管理人的总资产的15%以上,而不是通常意义上普通合伙人只需出资基金总资产的1%。以贷款利率为基准,引导基金每年最高获得9%的收益。CORFU必须在15年内或子基金存续期内退出。
(2)融资担保模式
美国和德国主要采取融资担保方式,以提高小企业投资公司的投资能力和财务收益水平。美国“小企业投资公司计划”主要通过担保债券和参与证券方式给小企业投资公司提供资金支持,目的是降低小企业投资公司的投资风险。德国的“创业投资贷款担保计划”——BJTU(新技术企业资本运作计划)为创业投资家提供最大限度的风险保障,创业投资家只需承担10%的风险就可以分享60%的投资收益。创业投资家最高或获得100万马克的被担保的无息再投资贷款,最长期限为10年。
(3)风险补偿模式
风险补偿模式其实并不能称作一种单独的模式,它通常只是作为上述两种模式的一种补充。一般做法是:对于投资于早期的创业投资机构或创业企业给予一定金额的风险补偿金,以补偿创业投资企业投资于早期项目所可能带来的亏损,提高创业企业抵抗风险能力,吸引更多的创业投资企业投资早期项目。
例如,英国政府引导基金为增加对创业投资基金经理的吸引力,政府对创业投资企业提供一定的管理成本和交易成本补贴;政府引导基金的投资可以作为区域性创业投资基金的垫底资金,当创业投资基金发生损失时先损失政府的投资份额,或采取政府收益封顶,政府只收取一个有限的收益,或两种政策优惠相结合;对符合标准的私人投资者出资提供20%的资本损失保证。
2.引导基金的性质
美国是世界上创业投资最发达的国家之一,从某种意义上说,美国经济发展的历史就是一部创业史,特别是近几十年来,美国创业企业发展的每一个角落都有创业投资的影子,创业投资活动成为美国经济增长的重要推动力。但是,创业投资固有的高风险性,尤其是创业早期项目的投资风险更高,使得创业投资更多专注于成长期和Pre-IPO的项目,而种子期、初创期的创业投资资本明显不足。因此,需要政府力量来推动种子期、起步期的创业投资,其中最有效的措施之一就是设立创业投资引导基金。所以说,引导基金首先是一种政策性基金,其设立的目的是通过对参与创业投资的民间资本让利和政策支持,吸引民间资金积极参与创业投资,增加本国或本区域创业投资资本的供给和引导创业投资投资方向,以弥补种子期、起步期创业投资资本的不足。
以色列政府设立YOZMA基金的目标是通过引导民间资金设立更多的商业性创业投资基金,杠杆放大对创业企业的资本支持,并培育创业投资专门人才。YOZMA基金不参与子基金的管理,实行完全市场化管理。
英国的政府引导基金主要用于削除中小企业的市场薄弱环节,提高其融资能力,其宗旨是:①增加中小企业发展所需的股本融资,发挥其增长潜力;②保证英国每个地区都有一家本地区的创业投资基金,为中小企业提供不高于50万英镑的股本投资;③向潜在投资者示范创业投资基金投资中小企业股权的巨大收益。
3.引导基金的规模
创业投资引导基金的规模主要受一个国家(或地区)创业投资规模、GDP总量和投资区域等多重因素的影响。一般来说,一个国家的GDP总量越大,创投资本供给越大,对创投资本的需求也越大;区域性创业投资引导基金规模较小,而外向型创业投资引导基金规模则较大。例如,新加坡技术创业投资基金、以色列的YOZMA都鼓励对外投资,因而其规模较大,以色列YOZMA的规模占GDP的比重超过0.31%,新加坡的“技术创业投资基金”超过GDP的1.23%,而英国的“政府创业投资基金”则只有该国当年GDP的0.014%。
根据经济合作组织(OECD)调查显示,1998年至2001年以色列创投资本占该国GDP的1.3%,居世界第一位。英国、美国、瑞典、欧盟和日本创业资本投资分别占本国GDP的比重分别为0.7%、0.6%、0.6%、0.3%和0.03%。
中国2008年GDP现价总量为300,670亿元人民币,按创投资本占GDP的0.5%的标准计算,全国创投资本应该在1,500亿元人民币以上;按创业投资引导基金占GDP的0.1%的标准计算,中国创业投资引导基金规模应该在300亿元人民币以上,如果按台湾0.35%计算,则应在1000亿元人民币以上。
4.引导基金的存续期
政府引导基金引导基金通常设有存续期,当其政策使命完成后就结束基金或转为商业性创投机构。而商业性“创业投资基金的基金”并不一定要求设置存续期,只要有较好的投资收益,就没有必要结束基金;同时商业性“创业投资基金的基金”一般以公司制形式组建,没有存续期的要求。
例如,以色列政府在1997年通过YOZMA基金所参股子基金的私有化,实现政府引导基金的退出,到2000年,YOZMA基金所参股的创投子基金全部私有化,政府引导基金从创业投资领域全部退出。
台湾行政院与交通银行设立的引导基金,使命完成都从与交通银行合作的引导基金中退出,但交通银行没有因为引导基金的退出而停止其创业投资业务,以创业投资母基金形式开展创业投资业务一直是交通银行的重要业务,创业投资为交通银行带来了很好的经营利润。
英国3i公司最初为政策性引导基金,后逐步发展为是公司制创业投资母基金,也没有设置存续期的必要。这些金融机构以创业投资母基金形式不断发展扩大,成为创业投资领域的领头羊。
5.引导基金的支持条件
(1)子基金的投资阶段
政府引导基金一般对其所支持子基金的投资阶段有明确的要求,通常要求子基金必须有一定比例的资金投资于早期创业企业,以解决创业投资资本配置市场失灵问题。
例如,新西兰政府实施VIF计划的目标之一就是要提高新西兰早期(包括种子期、起步期)中小企业的发展水平,继而加快整个新西兰创投业的发展和壮大。英国政府引导基金要求其参股的所有区域性创业投资子基金只能投资于中小企业,首期不得超过25万英镑。
(2)子基金的投资领域
引导基金作为一种政策性基金,其设立的目的是配合国家产业发展政策的实施,引导创投资本流向国家重点支持发展的早期创业企业,因此,通常对引导基金参股的创业投资子基金的投资领域有明确的要求和限制。
例如,以色列的YOZMA基金,要求其参股的创业投资子基金主要投资于通信、IT、生命生物科学、医药技术等领域的企业,重点是基础设施和有专利技术的企业。此外,被投资企业还应具有下列特点:①具有高技术含量;②具有多元化产品流;③主要面向以色列以外的市场。
(3)引导基金参股子基金的比例
引导基金一般不控股子基金,只占子基金较小的股权比例(通常为子基金总股本的30%以下),一方面可以充分发挥引导基金的杠杆放大作用,另一方面可以确保子基金的市场化运作。
例如,以色列的YOZMA基金规定,YOZMA基金在每家商业性创业投资子基金的参股比例不超过40%,参股金额均为800万美元。
中国台湾行政院2001年设立的“创业投资种子基金”规定,对个别创业投资公司(或基金)的投资以公司(或基金)实收资本额30%或新台币6亿元孰低者为原则。
新西兰“创业投资基金计划”,种子基金出资中政府资金与私人资金按1:2的比例匹配,种子基金对任何中小企业股权投资的金额不得超过基金总额的15%。
智利CORFU项目,要求每一个子基金必须有至少5家互不关联的投资方,且每一个投资方出资比例占基金总额的10%以上,或者机构投资者出资比例在20%以上;同时,要求基金管理人出资金额必须达到基金管理人总资产的15%以上。
(4)组织形式
引导基金一般不限制其参股子基金的组织形式,子基金既可以采用公司制、合伙制,也可以采用信托制等其他组织形式。在英国子基金多以公司制为主,而在美国大多采用合伙制。子基金采取何种组织形式,取决于一个国家对不同企业形式的税收安排、管理文化环境和管理效率。子基金一般委托专业创业投资管理机构进行管理,以确保子基金的运营效率。
6.引导基金的管理
为避免引导基金演变成盈利性机构,境外政府引导基金通常新设立非盈利事业法人机构负责引导基金的日常运营,对所扶持创业投资企业行使出资人或担保人权利。
以色列的YOZMA基金由专门政府部门负责管理,通过招标方式选择投资对象,创业投资子基金都采用有限合伙制,政府以有限合伙人身份进入创业投资子基金,不干预子基金的日常运作。
英国政府引导基金,原由贸工部中小企业政策理事会负责管理,从2000年4月1日起移交新成立的小企业服务局管理,所有区域性创业投资子基金成立投资咨询委员会,其作用是:发现潜在投资机会,对投资政策提出咨询建议,确保各项投资符合法律、道德和伦理标准。投资咨询委员会还应包括符合条件的独立委员,他们应具有丰富的企业和区域经验,对投资建议进行讨论、发表意见,该委员会的职责及其与基金经理的关系应该明确定义并严格遵守。
澳大利亚政府引导基金由产业研究和发展理事会负责行政管理,引导基金管理委员会协助产业研究和发展理事会的工作;澳大利亚工业部负责引导基金的监管,任命产业研究和发展理事会和引导基金管理委员会成员,这些成员应该具有相关行业、管理和学术背景;工业部下属的工业局为引导基金提供行政支持;产业研究和发展理事会负责子基金经理人的认证,子基金经理人募集设立商业性创业投资子基金,分别由联邦政府和私人部门出资。
台湾行政院先后四次设立“创业投资种子基金”,都委托创业投资公司主管机构——“行政院”开发基金管理委员会管理。
7.引导基金的收益与退出
一般地,政府引导基金不以盈利为目的,遵循保本微利、让利于民的运作原则。通常作法是,在引导基金参股的创业投资子基金存续期间,引导基金一般允许其他投资人购买引导基金的股权,转让价格为本金加上相应的利息(通常以该国国债为基准)。另一种退出方式是,引导基金随着参股创业投资子基金投资项目的退出而退出,不滚动投资。
新西兰政府规定VIF给予子基金中的其他投资者在子基金存续期中点之前购买VIF股权的权利。所有的投资者,无论是新西兰内还是境外的,都可以获得这种权利。私营部门投资者购买VIF的股权价格将仅以偿付VIF的本金和利息为基础。利率将以适当的政府债券利率为基础。
智利CORFU要求引导基金在15年内或参股创业投资子基金存续期内退出,CORFU获得以同期贷款利率计算的且不超过9%的收益。
以色列YOZMA参股的创投子基金中的私人投资者在投资5年后可回购子基金中的政府投资部分,回购额为成本加5%一7%的利率。
8.引导基金的资金来源
引导基金的资金主要来自于财政资金,部分来自于金融机构资金。这是因为,引导基金是一种政策性基金,具有典型的公共财政性质,理应由公共财政出资。
同时,银行往往是政府金融政策的直接执行者,尤其是政策性银行更是政府金融政策的直接参与者,因而在许多国家政策性银行或执行政策目标的国有商业银行往往也是引导基金的主要出资者。如英国、中国台湾、美国、加拿大等国家的银行都是引导基金的重要参与者和出资人。